a16z : Cinq principes pour éviter les pièges liés à l'émission de jetons

Auteur original : Miles Jennings, avocat général et responsable de la décentralisation chez a16z Crypto

Traduction originale : Karen, Foresight News

« Comment lancer un jeton ? » est l’une des questions les plus courantes que nous recevons des fondateurs. Compte tenu de l’évolution rapide du secteur des cryptomonnaies, le FOMO se propage à mesure que les prix augmentent. Tout le monde lance des jetons, dois-je le faire aussi ? Mais pour les constructeurs, il est encore plus important d’être prudent quant aux lancements de tokens. Dans cet article, nous explorerons les préparatifs avant le lancement des jetons, les stratégies de gestion des risques et un cadre d'évaluation de l'état de préparation opérationnelle.

Pour un observateur extérieur, la tension entre Blockchain Les constructeurs et la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis peuvent sembler exagérés. La SEC estime que presque tous les jetons devraient être enregistrés en vertu des lois américaines sur les valeurs mobilières, tandis que Builders estime que c'est ridicule. Malgré cette divergence d’opinions, l’objectif fondamental de la SEC et de Builders est le même, c’est-à-dire créer des règles du jeu équitables.

Cette tension existe parce que les deux parties se situent sur des côtés complètement différents de la barrière. Les lois sur les valeurs mobilières créent des conditions de concurrence équitables pour les investisseurs en appliquant des exigences de divulgation conçues pour éliminer l'asymétrie de l'information, qui s'appliquent aux sociétés qui émettent publiquement des titres. Les systèmes blockchain, en revanche, créent des conditions de concurrence équitables pour un plus large éventail de participants (développeurs, investisseurs, utilisateurs, etc.) grâce à la décentralisation, à l'utilisation de registres transparents, à l'élimination du contrôle centralisé et à la réduction du recours au travail administratif. Bien que les constructeurs doivent toucher un public plus large, ils souhaitent également éliminer l’asymétrie d’information sur le système et son actif natif (jeton).

Il n'est pas surprenant que les régulateurs soient sceptiques quant à cette dernière approche. Ce type de décentralisation n’a pas de précédent dans le monde de l’entreprise, il laisse les régulateurs sans parti unique pour rendre des comptes et, comme la décentralisation est difficile à établir et à mesurer, elle peut être facilement falsifiée.

Pour le meilleur ou pour le pire, il incombe à Web3 Builders de prouver que l'approche de l'industrie de la blockchain est viable. Du Digital Asset Framework de la SEC, publié en avril 2019, à sa récente décision sur les mesures coercitives contre Coinbase, nous devons comprendre que les projets Web3 doivent tenter de fonctionner dans le cadre des directives fournies par la SEC.

Après avoir décidé quand et comment émettre des jetons, les projets peuvent suivre ces cinq règles d'émission de jetons :

Remarque : Ces règles ne visent pas à contourner les lois américaines sur les valeurs mobilières. Toutes ces lignes directrices dépendent des faits et circonstances spécifiques de la structure et de la conduite de votre projet. Veuillez discuter de vos projets avec un conseiller juridique avant de les mettre en œuvre.

Ligne directrice 1 : Ne vendez jamais de jetons publiquement aux États-Unis à des fins de collecte de fonds

En 2017, les Initial Coin Offers (ICO) ont connu un boom, avec des dizaines de projets promettant d’importantes avancées technologiques et cherchant à lever des fonds. Si de nombreux projets ont atteint leurs objectifs (y compris Ethereum), beaucoup d’autres ne l’ont pas fait.

À l’époque, la réponse de la SEC était à la fois énergique et raisonnable. La SEC a cherché à appliquer les lois sur les valeurs mobilières aux ICO, qui remplissaient souvent toutes les conditions du test de Howey : un contrat, un plan ou une transaction qui comprenait l'investissement d'argent dans une entreprise commune avec une attente raisonnable de profit basée sur les efforts de gestion ou d'entrepreneuriat. d'autres.

Le test de Howey s'applique plus facilement que dans tout autre contexte impliquant une transaction principale, où l'émetteur de jetons vend des jetons aux investisseurs. Dans de nombreuses ICO, l'émetteur de jetons représente et promet explicitement aux investisseurs qu'il utilisera le produit de la vente de jetons pour financer les opérations et fournir des rendements potentiels aux investisseurs. Ces situations sont des transactions sur titres, que l'instrument vendu soit un actif numérique ou une action.

Depuis 2017, l’industrie s’est éloignée des méthodes de collecte de fonds basées sur la vente publique de jetons aux États-Unis. Nous sommes entrés dans une autre époque. Les ICO ne sont plus une chose. Au lieu de cela, les jetons permettent à leurs détenteurs de gouverner des réseaux, de participer à des jeux ou de créer des communautés.

Désormais, appliquer le test de Howey aux jetons est beaucoup plus difficile : les parachutages n'impliquent pas d'investissement en capital, les projets décentralisés ne reposent pas sur un travail de gestion, de nombreuses transactions de jetons secondaires ne répondent clairement pas aux conditions de Howey, et sans marketing public, les acheteurs secondaires. ne peut pas compter sur les efforts des autres pour réaliser un profit.

Malgré les progrès réalisés au cours des sept dernières années, les ICO réapparaissent sous de nouvelles formes à chaque nouveau cycle. Les porteurs de projets semblent ignorer les lois américaines sur les valeurs mobilières pour plusieurs raisons :

1. Certains acteurs du secteur estiment que les lois américaines sur les valeurs mobilières sont invalides ou injustes. Par conséquent, la violation des lois sur les valeurs mobilières est logique et constitue une position idéologique commode pour quiconque peut en tirer profit. 2. Certaines personnes ont conçu de nouveaux schémas, arguant que des changements factuels mineurs peuvent conduire à des résultats différents. Par exemple, la liquidité appartenant au protocole (ventes indirectes de jetons via des organisations autonomes décentralisées, ou DAO, puis contrôle des produits via une gouvernance décentralisée) et les pools d'amorçage de liquidité (ventes indirectes de jetons via des pools de liquidité sur des bourses décentralisées). 3. Certaines personnes espèrent profiter de l'incertitude provoquée par l'insistance de la SEC sur la réglementation par le biais de l'application, ce qui a conduit à des décisions incohérentes et irréconciliables (voir : Telegram, Ripple, Terraform Labs et Coinbase).

Les projets doivent veiller à éviter ces schémas ou plans. Aucun de ces éléments ne constitue un motif suffisant pour ignorer ou violer les lois américaines sur les valeurs mobilières. La seule manière légale pour les projets d’y parvenir est d’atténuer les risques pour lesquels ces lois sont censées répondre. Vendre publiquement des jetons aux Américains pour lever des fonds va à l’encontre de ces efforts, ce qui est l’une des raisons pour lesquelles les régulateurs ont accordé la plus grande attention à l’espace cryptographique depuis des années.

La bonne nouvelle est qu’il existe encore d’autres moyens de lever des capitaux. Les ventes publiques d'actions et de jetons en dehors des États-Unis et les ventes privées d'actions et de jetons peuvent être effectuées de manière conforme sans les exigences d'enregistrement des lois sur les valeurs mobilières.

Résumé : Les ventes publiques aux États-Unis sont une erreur qui touche à vos propres intérêts et doit être évitée à tout prix.

Principe 2 : Poursuivre la décentralisation

Les constructeurs peuvent utiliser un certain nombre de stratégies différentes d'émission de jetons. Ils peuvent décentraliser leurs projets avant leur lancement, les lancer en dehors des États-Unis ou restreindre la transférabilité de leurs jetons pour empêcher la création d'un marché secondaire aux États-Unis.

Je discute de ces questions en détail dans ce poste , en utilisant le cadre d'émission de jetons DXR (Decentralize, X-clude, Restrict), qui décrit comment chaque stratégie peut atténuer les risques.

Si un projet n'a pas encore atteint une décentralisation suffisante au moment de l'émission, les stratégies X-clude et Restrict peuvent aider le projet à se conformer aux lois américaines sur les valeurs mobilières. Toutefois, il doit être clair qu’aucune de ces stratégies ne peut se substituer à la décentralisation. La décentralisation est la seule voie qu'un projet peut emprunter pour contribuer à éliminer les risques pour lesquels les lois sur les valeurs mobilières sont censées répondre.

Par conséquent, quelle que soit la stratégie choisie initialement par un projet, les projets qui ont l’intention d’utiliser des jetons pour transmettre des droits étendus (économiques, de gouvernance, etc.) devraient toujours garder la décentralisation comme étoile polaire. D’autres stratégies ne sont que des mesures provisoires.

Comment cela fonctionne-t-il en pratique ? Quelle que soit l’évolution d’un projet au fil du temps, il doit toujours s’efforcer de progresser vers une plus grande décentralisation. Voici quelques exemples:

1. L’équipe fondatrice d’une blockchain de couche 1 souhaitera peut-être investir beaucoup d’argent développement travailler pour atteindre plusieurs étapes techniques après le lancement du réseau principal. Pour réduire le risque de gestion de la dépendance, ils peuvent d’abord exclure les États-Unis, puis proposer des jetons ici après avoir progressé dans la décentralisation. Ces étapes peuvent inclure le fait de rendre l'ensemble de nœuds de vérification ou le déploiement de contrats intelligents sans autorisation, d'augmenter le nombre total de constructeurs indépendants construits sur le réseau ou de réduire la concentration des avoirs en jetons.

2. Un projet de jeu Web3 pourrait vouloir utiliser des jetons restreints aux États-Unis pour encourager les activités économiques dans le jeu. À mesure que le contenu généré par les utilisateurs augmente, que le gameplay devient plus dépendant de tiers indépendants ou que davantage de serveurs indépendants sont lancés, le projet peut progressivement lever les restrictions sur les jetons.

La planification de chaque processus dans votre plan de décentralisation est sans doute le travail le plus important avant de lancer un token. La stratégie choisie par un projet aura un impact significatif sur la façon dont il fonctionne et communique au lancement et dans le futur.

Résumé : La décentralisation est importante, poursuivez la décentralisation dans chaque tentative.

Règle 3 : La communication est cruciale

Je le répète, aussi banale que puisse paraître la communication, elle peut faire toute la différence dans un projet. Un mauvais commentaire d’un PDG peut mettre en danger l’ensemble du projet.

Les projets doivent développer des politiques de communication strictes basées sur les nuances de leur stratégie de lancement de jetons. Expliquons cela en utilisant les stratégies du framework de lancement de jetons :

Décentralisation

L'objectif de cette stratégie est de garantir que les acheteurs de jetons d'un projet n'ont pas « d'attente raisonnable de profiter des efforts de gestion ou d'entrepreneuriat d'autrui » (comme indiqué dans le test de Howey).

Dans un projet décentralisé, les détenteurs de jetons ne s’attendront pas à ce que l’équipe de direction génère des bénéfices, car aucune équipe ou individu n’a ce pouvoir. L’équipe fondatrice ne peut pas laisser entendre le contraire, sinon cela impliquera des lois sur les valeurs mobilières.

Alors, qu’est-ce qu’une « attente raisonnable » ? Cela dépend en grande partie de la manière dont le projet ou l'émetteur du jeton parle du jeton (y compris les tweets, les textes et les e-mails). Les tribunaux ont statué à plusieurs reprises que lorsqu'un projet annonce qu'une équipe de base est le moteur du progrès et de la valeur économique, les investisseurs comptent raisonnablement sur les efforts de l'équipe de base pour obtenir un retour sur investissement. Cette constatation peut être utilisée pour prouver l’application des lois sur les valeurs mobilières.

En termes de décentralisation, une politique de communication stricte n'est pas une tactique bon marché pour échapper aux lois américaines sur les valeurs mobilières, mais plutôt un moyen de réduire légalement la probabilité que les acheteurs de jetons deviennent dépendants des efforts de la direction ou des entrepreneurs pour réaliser des bénéfices, protégeant ainsi les projets Web3 et leurs utilisateurs. .

Alors, à quoi ressemblerait cette stratégie en pratique ?

Premièrement, les projets ne doivent pas discuter ou mentionner leurs jetons avant leur lancement. Cela inclut les parachutages potentiels, les distributions de jetons ou l’économie des jetons. Les conséquences pourraient être graves : la SEC a déjà réussi à empêcher les entreprises de lancer des jetons, et elles pourraient essayer de le faire à nouveau. Ne leur laissez pas l'occasion.

Deuxièmement, une fois le jeton émis, les projets doivent éviter de discuter du prix ou de la valeur potentielle du jeton ou de le présenter comme une opportunité d'investissement. Cela inclut la mention de tous les mécanismes qui pourraient entraîner une appréciation de la valeur du jeton, ainsi que de toute promesse d'utiliser des capitaux privés pour continuer à financer le développement et la réussite du projet. Toutes ces actions augmentent la probabilité que les détenteurs de jetons soient perçus comme ayant une attente légitime de profit.

La façon dont les membres de l'écosystème du projet (y compris les équipes fondatrices, les sociétés de développement, les fondations et les DAO) parlent de leurs rôles après la décentralisation d'un projet est très importante. Il est facile pour les équipes fondatrices de tomber dans un langage qui décrit les choses comme centralisées, même si le projet est extrêmement décentralisé, surtout lorsqu'elles sont habituées à parler des réalisations, des jalons et d'autres déploiements initiaux à la première personne.

Quelques pistes pour éviter ce piège :

1. Évitez les déclarations qui impliquent de manière inexacte la propriété ou le contrôle du protocole ou du DAO (par exemple, « En tant que PDG du protocole… », « Aujourd'hui, nous avons activé la fonctionnalité X du protocole… »).

2. Évitez autant que possible les déclarations prospectives, en particulier en ce qui concerne les mécanismes tels que la destruction programmatique de jetons pour atteindre les objectifs de prix ou la stabilité.

3. Évitez les promesses ou les garanties d'efforts continus et évitez de faire référence à de tels efforts comme ayant une importance indue pour l'écosystème du projet (par exemple, utilisez « équipe de développement initiale » au lieu de « équipe de développement principale » ou « équipe de développement principale » le cas échéant, et ne faites pas référence aux contributeurs individuels comme à des « gestionnaires »).

4. Soulignez les efforts qui ont favorisé ou favoriseront une plus grande décentralisation, tels que les contributions de développeurs tiers ou d'opérateurs d'applications.

5. Pour éviter toute confusion avec le DevCo ou le fondateur qui a lancé le projet, donnez au DAO et à la fondation du projet une image indépendante (propre voix). Une meilleure façon est d'éviter de confondre les tiers et de renommer ou de remodeler le DevCo d'origine afin qu'il ne partage pas le nom avec le protocole.

Plus important encore, toute communication doit refléter les principes de décentralisation, en particulier dans un cadre public. La communication doit être ouverte et conçue pour empêcher tout individu ou groupe de générer des informations asymétriques significatives.

Pour plus d’informations sur l’impact pratique de la décentralisation, voir ici et ici .

Résumé : Une fois décentralisé, aucun individu ou entreprise est le porte-parole du projet. L’écosystème des projets est un système vivant indépendant et différent. Une seule erreur peut avoir des conséquences catastrophiques.

X-clude

Lorsqu'ils sont lancés en dehors des États-Unis, les projets peuvent s'inspirer du monde de la finance traditionnelle et adopter des politiques de communication strictes conformes aux exigences de Règlement S. Cette réglementation exempte les projets qui émettent des produits en dehors des États-Unis de certaines exigences d'enregistrement en vertu des lois américaines sur les valeurs mobilières.

L'objectif de cette stratégie est d'empêcher les jetons de revenir aux États-Unis, les communications doivent donc éviter les « efforts de vente ciblés » pour promouvoir les jetons aux États-Unis. En fin de compte, la rigueur de ces politiques dépendra de l'existence ou non d'un « intérêt substantiel du marché » ( SUSMI) aux États-Unis, c'est-à-dire s'il existe une demande importante sur le marché pour le jeton aux États-Unis

Conclusion : si vous n'offrez pas de jetons aux États-Unis, ne communiquez pas comme si vous proposiez des jetons. Toute déclaration que vous faites sur les réseaux sociaux concernant les jetons de votre projet doit spécifiquement souligner que ces jetons ne sont pas disponibles aux États-Unis.

Limiter

Limiter l'émission de jetons à des jetons de transfert restreints ou à des crédits hors chaîne peut permettre des politiques de communication plus flexibles. Les projets bien pensés ne seront pas confrontés à des risques juridiques car les individus ne peuvent pas faire un « investissement en capital » pour acquérir des jetons selon le test de Howey.

Cependant, si un projet encourage les participants à considérer les jetons ou crédits de transfert restreints comme des produits d'investissement, ces déclarations pourraient sérieusement saper la base juridique des jetons restreints.

Résumé : Les restrictions n'exonèrent pas les constructeurs des conséquences juridiques. Des représentations inappropriées peuvent hanter un projet pendant des années, l’empêchant de modifier sa stratégie d’émission ou même de se décentraliser.

Ligne directrice 4 : Soyez prudent en matière de cotation sur le marché secondaire et de liquidité

Les projets souhaitent souvent s'inscrire sur des bourses secondaires afin que davantage de personnes puissent acquérir leurs jetons et les utiliser pour accéder à des produits basés sur la blockchain (par exemple, vous devez posséder de l'ETH pour utiliser la blockchain Ethereum). Cela implique souvent de s’assurer qu’il y a suffisamment de liquidités sur la bourse ; une liquidité insuffisante peut entraîner une volatilité des prix et un risque accru pour les projets et les utilisateurs. pourquoi est-ce le cas?

Dans les premiers stades du lancement d’un token, un achat ou une vente importante sur une plateforme particulière peut augmenter considérablement le prix d’un token. Quand les prix baissent, tout le monde perd de l’argent. Lorsque le prix augmente, les investisseurs axés sur le FOMO peuvent faire monter le prix et être confrontés à un risque plus élevé une fois le prix stabilisé.

Augmenter l'accessibilité et garantir qu'il y a suffisamment de liquidités (généralement par l'intermédiaire des teneurs de marché) est préférable pour les utilisateurs du Web3 et contribue également à rendre les marchés plus équitables, ordonnés et efficaces.

Bien qu'il s'agisse de la mission déclarée de la SEC, elle a utilisé les annonces faites par des projets concernant la disponibilité de leurs jetons sur les plateformes de négociation secondaires pour intenter des poursuites contre ces projets. Il a également cherché à traiter la fourniture de liquidités sur les marchés secondaires de la même manière que les ventes régulières de jetons.

Les projets qui n'utilisent pas initialement une stratégie d'émission de jetons décentralisée bénéficient d'une plus grande flexibilité en termes de cotation sur le marché secondaire et de liquidité, car les deux stratégies alternatives retarderaient le moment d'offrir un jeton entièrement transférable aux États-Unis.

Résumé : Les projets doivent être extrêmement prudents lorsqu’ils traitent ces problèmes de cotation et de liquidité. Les risques et les récompenses ne sont généralement pas égaux. À tout le moins, les projets qui ne sont pas sûrs d'avoir atteint une décentralisation suffisante ne devraient pas publier de publication sur la cotation de leurs jetons sur les bourses et ne devraient probablement pas mener d'activités de tenue de marché aux États-Unis.

Principe 5 : Les tokens doivent être verrouillés pendant au moins un an après TGE

C’est crucial. Les projets doivent imposer des restrictions de transfert sur tous les jetons émis aux initiés (employés, investisseurs, conseillers, partenaires, etc.), aux affiliés et à toute personne susceptible de participer à la distribution des jetons. Les jetons doivent être verrouillés pendant au moins un an à compter de la date d'émission.

La SEC a réussi utilisé l'absence d'une période de blocage d'un an pour empêcher les émetteurs de jetons d'émettre des jetons. Il pourrait chercher à le faire à nouveau. Pire encore, ce précédent de la SEC permet aux avocats des plaignants d'aider ces entreprises à intenter des recours collectifs, ce qui représente de l'argent gratuit pour elles, bien sûr, mais une douleur sans fin pour les projets.

Idéalement, les jetons devraient être bloqués (ou soumis à d'autres restrictions de transfert appropriées) pendant au moins un an avant de commencer à être acquis, et acquis de manière linéaire au cours des trois années suivantes à partir de ce moment, pour une période de blocage totale de quatre. années.

Cette pratique peut aider à atténuer les risques juridiques mentionnés ci-dessus et peut également positionner le projet vers un succès à long terme en réduisant la pression à la baisse sur les prix du jeton et en démontrant la confiance dans sa viabilité à long terme. C'est une situation gagnant-gagnant.

Les projets doivent également se méfier des investisseurs qui tentent de demander une période de blocage plus courte. Une telle demande pourrait indiquer que l'investisseur ne prête pas suffisamment attention aux lois sur les valeurs mobilières et qu'il souhaite peut-être vendre les jetons en premier lieu.

Pour les projets qui émettent des jetons en dehors des États-Unis, tous les jetons émis aux employés, investisseurs et autres initiés américains doivent suivre ces directives. Les équipes doivent discuter avec leur conseiller juridique pour savoir si un blocage plus étendu est nécessaire pour préserver les exemptions en vertu du règlement S.

Résumé : Appliquez les restrictions de transfert pendant un an à compter de la date d'émission du jeton. Prolonger le calendrier d'émission d'au moins deux à trois ans au-delà de cette date est bénéfique pour les initiés du projet, les utilisateurs et l'avenir. Quiconque prétend le contraire a probablement des intentions douteuses.

Comme nous l'avons mentionné tout au long de cet article, chaque lancement de token est différent, mais certaines directives s'appliquent à la plupart des projets. Éviter la collecte de fonds publics, élaborer un plan de décentralisation, mettre en œuvre des directives de communication strictes, examiner attentivement les marchés secondaires et verrouiller les jetons pendant au moins un an peuvent aider les projets à éviter les pièges les plus courants du lancement de jetons. De plus, le respect de ces directives générales peut également aider les constructeurs à consolider la légitimité et l'innovation en matière de sécurité et à promouvoir le progrès de l'industrie.

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