Bloomberg a commenté sur FTX : Une compensation complète a été obtenue en profitant du marché haussier, mais c'est dommage que S

L'article original "FTX a trouvé l'argent » a été traduit par Odaily Planet Daily jk.

Matt Levine est un chroniqueur de Bloomberg Opinion couvrant la finance. Il était auparavant rédacteur chez Dealbreaker, a travaillé dans la division banque d'investissement de Goldman Sachs, était avocat MA chez Wachtell, Lipton, Rosen Katz et a été juge associé à la Cour d'appel américaine pour le troisième circuit.

La situation aujourd’hui est que FTX est… insolvable mais toujours solvable ? C'est choquant :

L'échange de crypto-monnaie FTX a amassé des milliards de plus en fonds clients qu'il n'en a perdu lors de son effondrement en novembre 2022, permettant aux clients d'être entièrement indemnisés plus les intérêts, une issue très rare dans les procédures de faillite aux États-Unis.

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Les créanciers juniors ne reçoivent généralement qu’une fraction de leurs avoirs, mais FTX a bénéficié d’une forte reprise des crypto-monnaies, dont Solana. Le entreprise a également vendu un certain nombre d'autres actifs, y compris diverses entreprises telles que sa participation dans la société d'intelligence artificielle Anthropic.

"C'est un résultat incroyable dans n'importe quelle affaire de faillite", a déclaré John Ray, actuel PDG de FTX, qui a repris l'entreprise alors qu'elle s'effondrait.

Hier, l'équipe de restructuration de Ray a déposé son dernier projet de plan de faillite et de déclaration de divulgation, estimant que « les clients et les créanciers de prêts d'actifs numériques récupéreront entre 118% et 142% de la valeur de leurs créances à la date de la pétition ». Un résumé extrêmement simplifié mais intuitivement utile de FTX serait :

• Lorsque FTX a fait faillite en novembre 2022, les clients de sa plateforme disposaient d'un total d'environ $8 milliards en espèces et en crypto-monnaies. Pendant ce temps, ses actifs consistaient principalement en un certain nombre de jetons cryptographiques associés à FTX et Bankman-Fried qui étaient très précieux il y a à peine deux semaines, mais dont la valeur a depuis chuté. La vente de tous ces jetons ne permettrait pas de récupérer suffisamment de fonds pour rembourser les clients, qui souhaitaient récupérer leur argent immédiatement.

• Le dépôt de bilan empêche les clients de récupérer leurs fonds immédiatement. C'est à cela que sert la faillite. Avant la faillite, FTX était un échange de crypto-monnaie qui permettait théoriquement aux clients de retirer des fonds à la demande. La faillite a transformé tous les dépôts à vue des clients en prêts à long terme : vous ne pouvez pas retirer vos fonds à vue, mais vous devez attendre que la procédure de faillite se déroule. Ce processus est toujours en cours. FTX a donc eu environ un an et demi d’accès aux fonds des clients sans avoir à répondre aux demandes de retrait.

• L’argent à long terme a plus de valeur que l’argent à court terme. Par exemple : en novembre 2022, FTX détenait de nombreux jetons Solana. Solana se négociait à environ $136 par jeton en avril 2022, mais à la mi-novembre, le prix était d'environ $12 par jeton. Ces tokens Solana ne suffisent plus à payer tous vos clients, surtout si vous deviez tous les vendre d'un coup. Mais si vous attendez mars 2024, le prix du Solana atteint $200.

• FTX a attendu, peut-être en partie pour des raisons stratégiques, mais aussi parce que la faillite tarde à démarrer. Une nouvelle équipe de direction qui n'était pas particulièrement douée en cryptographie a repris FTX. Ils ont mené une longue enquête pour maîtriser l'entreprise et retrouver tous les jetons de FTX. Il a finalement décidé de vendre les jetons, mais pour ce faire, il avait besoin de l'approbation du tribunal. Elle n’a obtenu cette approbation qu’en septembre 2023, 10 mois après le dépôt de bilan. Elle a ensuite embauché un gestionnaire d’investissement pour « vendre, couvrir et mettre en gage » ses jetons cryptographiques. La stratégie a bien fonctionné : au 31 mars, FTX avait levé environ $5 milliards grâce à la vente de jetons, et il prévoit de lever $4,4 milliards supplémentaires dans les mois à venir. En gelant tout – actifs, passifs – pendant environ un an, FTX a obtenu plus d’argent pour ses jetons cryptographiques qu’il n’en aurait s’il avait dû les vendre en novembre 2022 pour répondre aux retraits des clients.

Ce n'est pas tout : FTX a également récupéré des fonds en vendant des entreprises, en vendant des parties de son portefeuille de capital-risque, en saisissant des biens immobiliers et des actions de Robinhood Markets Inc. achetées par SBF et d'autres, et en récupérant les dons et les investissements. Mais la forme de base de « FTX a fait des investissements à long terme avec les fonds de ses clients qui étaient insensés, ces investissements ont perdu de la valeur, les clients ont réclamé leurs fonds, alors FTX a déclaré faillite et est entré dans une hibernation d'un an avant que ces investissements ne rapportent suffisamment de retours pour rembourser les clients » semble largement correct.

En effet, la situation chez FTX constitue un défi pour les clients : les fonds qu'ils pensaient pouvoir retirer à tout moment peuvent en réalité être bloqués pendant deux ou trois ans. FTX est sensible à cette plainte et souhaite payer des intérêts aux clients. Le taux d'intérêt est fixé à 9%, ce qui correspond à peu près à un taux de recouvrement de 118% ou 127%, résultat d'un processus de faillite de deux à trois ans. Normalement, la faillite ne fonctionne pas ainsi, mais FTX est bien financé. Extrait de la déclaration de divulgation :

Les débiteurs ne sont pas solvables et les lois sur la faillite empêchent généralement le paiement des intérêts postérieurs à la requête aux clients et autres créanciers chirographaires. Cependant, les Débiteurs reconnaissent que ces affaires du Chapitre 11 ont privé les créanciers de fonds depuis novembre 2022, et que cette situation perdurera jusqu'au paiement des distributions. En effet, tous les clients et créanciers des débiteurs ont été contraints d'accorder des prêts aux débiteurs au cours de ces affaires du chapitre 11 et, de l'avis des commissions conjointes, méritent un taux de rendement équitable.

C’est une étape positive. Si aucun intérêt n’est payé, où va l’argent ? La réponse évidente est « s’il reste de l’argent une fois que toutes les créances en cas de faillite ont été payées, il va aux actionnaires », mais après tout ce qui s’est passé, cela semblerait un peu bizarre pour les actionnaires de FTX (dont le plus grand actionnaire est probablement toujours SBF). pour obtenir un retour de fonds.

La situation ici n'est pas le problème : en plus des réclamations des clients, il existe des milliards de dollars de réclamations fiscales et de pénalités quelque peu nébuleuses de la part de l'Internal Revenue Service et de la Commodity Futures Trading Commission. Ce sont en réalité les demandeurs résiduels : s’il reste des fonds après avoir remboursé les clients, le gouvernement américain trouvera un moyen de les récupérer. FTX a contacté le gouvernement et lui a poliment demandé s'il pouvait également payer ses clients avec des intérêts, ce que le gouvernement a accepté.

De plus, en termes d’échanges de cryptomonnaies, cela a été très difficile pour les clients. Si vous aviez $100 sur votre compte FTX en novembre 2022, votre argent était bloqué pendant deux à trois ans, mais vous auriez finalement obtenu environ $118, ce qui représente un certain retour. Mais si vous aviez 10 jetons Solana sur votre compte lorsque FTX a déposé son bilan, ils valaient environ $143 à l'époque, et vous auriez obtenu environ $170. Pendant ce temps, 10 jetons Solana valent aujourd’hui environ $1 480. Si vous aviez un Bitcoin en FTX, vous auriez obtenu environ $19 600 ; et un Bitcoin vaut désormais plus de $62 000. La façon dont FTX a obtenu suffisamment de fonds pour rembourser ses clients a été en partie en gelant ses dettes tout en laissant ses actifs s'apprécier au point bas du marché de la cryptographie le 14 novembre 2022. Après la reprise du marché de la cryptographie, la valeur des actifs a augmenté, tandis que le les dettes sont restées gelées.

Je ne suis pas sûr de l'ampleur du problème ; SBF répertorie environ $8,9 milliards de passifs dans la dernière comptabilité de FTX, dont environ $6 milliards sont libellés en dollars, en euros ou en USDT (le stablecoin USD Tether), qui généreront en effet des rendements supérieurs à 118 cents. Mais il y a au moins $2 milliards de passifs Ethereum et Bitcoin qui rapporteront des rendements bien inférieurs à ceux libellés dans ces devises.

C’est exactement ainsi que fonctionne la faillite ; de la déclaration de divulgation :

Le Plan répartit la valeur entre les créanciers en fonction de la valeur relative de leurs créances à la date de la requête, comme l'exige le Code des faillites. Cette répartition entre les créanciers ne constitue pas un exercice discrétionnaire du débiteur mais une pierre angulaire du droit des faillites, comme le reconnaissent le tribunal des faillites et la Cour suprême des Bahamas, ainsi que le comité ad hoc, le comité officiel et le JOL des Bahamas. Dans le contexte factuel de l’affaire FTX, aucune autre façon de partager l’investissement récupéré ne serait équitable.

Même si certains créanciers ne sont pas d’accord, il est très difficile de proposer un système alternatif. FTX ne possède pas suffisamment de Solana/Bitcoin/autres actifs pour rembourser tous les Solana/Bitcoin/autres demandeurs – c'est tout l'intérêt de la faillite ! Donc, vendre tous les actifs et distribuer les bénéfices en USD est probablement la meilleure solution.

En effet, il est tout à fait possible que le contraire se soit produit. En novembre 2022, alors que FTX s’effondrait, il semblait que tous les investissements cryptographiques associés à FTX – et peut-être l’ensemble du marché cryptographique – pourraient tomber à zéro. Si vous aviez appris en novembre 2022 que vos fonds seraient bloqués chez FTX pendant deux à trois ans et que le remboursement de vos fonds dépendrait d’un rebond des prix des cryptomonnaies, vous auriez peut-être raisonnablement perdu espoir. Bloomberg a noté que peu de temps après la faillite, bon nombre des « créances de FTX se négociaient à seulement trois cents par dollar ».

Cependant, cela ne ressemble-t-il pas à un échange ? Pour un échange crypto vers faites faillite, (1) convertissez tous les dépôts de vos clients en USD au prix du jour et (2) vous donnez quelques années pour les rembourser. Si vous pensez que les prix des cryptomonnaies sont cycliques, très volatils, mais augmentent généralement avec le temps, alors cette option semble très intéressante. Les prix des cryptomonnaies baissent, vous dites « oups, nous sommes en faillite », vous gèlez les dépôts en dollars américains de vos clients, et vous avez ensuite deux ans pour voir si les prix remontent. Si les prix remontent, vous vendez votre crypto, remboursez tout le monde, puis conservez le reste. Ce n’était pas une option pour FTX, mais c’était une possibilité lors de la faillite de Mt. Gox il y a dix ans. Finalement, quelqu'un saura comment procéder. Ne pas se faire arrêter est une grande partie de ce commerce, et jusqu’à présent, personne n’a pu le faire.

Enfin, qu’en est-il de Sam Bankman-Fried ? Il a été condamné à 25 ans de prison pour avoir fait perdre des milliards de dollars aux clients de FTX. Il a plaidé pour une réduction de peine au motif qu'il n'avait causé aucune perte, ce qui était faux à la fois en fait (les clients Bitcoin ont perdu des fonds) et en droit (si vous utilisez l'argent des clients pour vous acheter une maison, et que la masse de la faillite reprend ensuite possession de l'argent). maison, tu ne peux toujours pas prendre l'argent). Mais plus largement, il a soutenu qu’à partir du moment où FTX s’est effondré, FTX était confronté à un problème de liquidité plutôt qu’à un problème de solvabilité, et qu’il y avait suffisamment d’argent pour rembourser tous les clients si tout le monde lui avait donné encore une semaine ou deux pour résoudre le problème. Ils ne lui en ont pas laissé le temps. Mais John Ray avait encore 18 mois pour trouver les fonds, et il l’a fait.

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