La nueva ola de monedas estables que pagan intereses: mecanismos, características y aplicaciones

Autor original: 0x Edwardyw

• La nueva moneda estable que paga intereses genera rendimiento de tres fuentes diferentes: activos del mundo real, participación de tokens de capa 1 y tasas de financiación de contratos perpetuos.

• Ethena ofrece el mayor rendimiento pero también la mayor volatilidad, mientras que Ondo y Mountain protocolos restringen el acceso a los usuarios estadounidenses para reducir el riesgo regulatorio con el fin de distribuir los ingresos por intereses.

• El modelo Lybras redistribuye los ingresos por apuestas de $ETH a los poseedores de monedas estables y es el modelo más descentralizado, pero enfrenta problemas de incentivos.

• Según la cantidad de titulares y los escenarios de uso de DeFi, Ethenas USDe y Mountains USDM son líderes en la adopción de monedas estables.

Parte I: Diversas fuentes de ingresos

A diferencia del último ciclo alcista de las criptomonedas, cuando las monedas estables algorítmicas dependían de subsidios o inflación de tokens nativos para proporcionar rendimientos muy altos pero insostenibles, lo que en última instancia condujo al colapso de proyectos como Terra/Luna (UST), las innovaciones de las monedas estables basadas en el rendimiento del ciclo actual. proporcionar retornos de fuentes legítimas.

La nueva ola de innovación de monedas estables que pagan intereses se basa principalmente en tres fuentes de ingresos:

Ingresos de los bonos del Tesoro de EE. UU.

Las monedas estables centralizadas están respaldadas por depósitos en dólares estadounidenses y letras del tesoro a corto plazo del gobierno estadounidense, que se consideran los activos más seguros en el mercado financiero tradicional. Actualmente, las dos monedas estables más grandes, USDT y USDC, obtienen miles de millones de dólares en ingresos por intereses cada año de sus tenencias de bonos del Tesoro de EE. UU., pero no devuelven estos ingresos por intereses a los tenedores de monedas estables.

Por el contrario, los nuevos participantes en el mercado centralizado de monedas estables pretenden desafiar el dominio del USDT y el USDC devolviendo los ingresos por intereses obtenidos sobre los activos de respaldo a los titulares de monedas estables. El USDY de Ondo y el USDM de Mountain Protocol son dos ejemplos típicos, los cuales ofrecen a los titulares de monedas estables un rendimiento de aproximadamente 5%.

Ingresos de la participación en blockchain de capa 1

La segunda fuente de ingresos son los ingresos por apuestas de los tokens nativos de las cadenas de bloques de Capa 1. El eUSD de Lybra en Ethereum y Marginfi, que se lanzará pronto en Solana, permite a los usuarios utilizar tokens de participación líquida (LST), como stETH y jitoSOL, como garantía para acuñar monedas estables. Estas son monedas estables típicas del tipo posición de deuda colateralizada (CDP), y su mecanismo es similar al DAI de MakerDAO.

A diferencia de las monedas estables CDP tradicionales, cuando los acuñadores utilizan LST como garantía para pedir prestadas monedas estables, no incurren en ningún costo de préstamo ni intereses sobre el préstamo de la moneda estable. Los costos de endeudamiento y los intereses del préstamo de moneda estable se pagan con los ingresos generados por LST como garantía. En otras palabras, los acuñadores redistribuyen los ingresos por apuestas obtenidos por LST a los poseedores de monedas estables.

Beneficios de las estrategias estructuradas

Ethenas USDe es una moneda estable sintética respaldada por posiciones BTC y ETH neutrales delta y obtiene ingresos de las tasas de financiación. Los usuarios pueden depositar su ETH o ETH líquido apostado (como stETH) para acuñar la moneda estable USDe emitida por Ethena. Luego, el protocolo abre una posición corta de ETH en un intercambio centralizado contra el ETH que posee el protocolo. Esto coloca al protocolo Ethena en una posición delta neutral, asegurando que no se vea afectado por los cambios de precios. El protocolo funciona con las principales bolsas de derivados, incluidas Binance, OKX, Deribit y otras.

El protocolo utiliza una cuenta de custodia segura MPC de venta libre para aprovechar la liquidez de los intercambios centralizados. Esto significa que el protocolo no está sujeto a los riesgos de custodia asociados con los intercambios centralizados, ya que todos los activos del protocolo están en manos de custodios regulados de activos digitales de nivel institucional.

La moneda estable USDe está respaldada por una estrategia delta-neutral. El protocolo genera ingresos de dos fuentes: 1) ingresos por participación de ETH y 2) ingresos por tasa de financiación. Históricamente, los participantes que venden posiciones cortas en ETH siempre han recibido tasas de financiación positivas. En el mercado alcista actual, la mayoría de los participantes del mercado son ETH largos y la tasa de financiación para posiciones cortas es muy considerable.

Parte 2: Características de las monedas estables que pagan intereses

El USDe de Ethena confía en una tasa de financiación positiva

Ethenas USDe ofrece un rendimiento increíble de hasta 30% a partir de tasas de financiación positivas en el mercado de futuros perpetuos. En el mercado de futuros perpetuos, el mecanismo de tasa de financiación ajusta periódicamente el costo entre posiciones largas y cortas. Cuando la demanda a largo plazo es mayor que la demanda a corto plazo, la tasa de financiación es positiva y la tasa de financiación la pagan los compradores de futuros a largo plazo a los compradores de futuros a corto. Durante el mercado alcista de criptomonedas, la tasa de financiación positiva puede ser muy alta, lo que permite que las posiciones cortas de Ethenas obtengan importantes ingresos por tasa de financiación.

Según Ethena, históricamente las tasas de financiación positivas han estado presentes incluso durante los mercados bajistas. Por ejemplo, las tasas de financiación fueron 18% en 2021, 0,6% en 2022 y 7% en 2023. Esto significa que Ethena puede proporcionar rendimientos de monedas estables más altos incluso en condiciones de mercado bajista, ya que las principales monedas estables tuvieron rendimientos por debajo de 1% durante el período criptográfico 2022/2023. mercado bajista. Sin embargo, el desempeño pasado no es garantía del futuro y los rendimientos son muy sensibles a las condiciones del mercado. Durante los retrocesos del mercado, los rendimientos generados por las tasas de financiación positivas pueden fluctuar enormemente a medida que disminuye la demanda de posiciones largas. Debido al reciente retroceso del mercado, los rendimientos del USDe han caído de 35% a 15%.

Si bien pueden producirse tasas de financiación negativas cuando la demanda de posiciones largas es menor que la de posiciones cortas, las tasas de financiación negativas no son persistentes y tienden a volver a una media positiva. Cuando el rendimiento general de las tasas de participación y financiación de ETH es negativo, el protocolo tiene un fondo de reserva que puede intervenir para garantizar que los usuarios no paguen rendimientos negativos por mantener USDe.

Ethenas USDe está respaldado por estrategias comerciales estructuradas $ETH. Si bien $ETH es un activo criptonativo, las estrategias comerciales y de cobertura se llevan a cabo en intercambios centralizados e involucran a custodios criptográficos regulados. Por lo tanto, el USDe no es una moneda estable descentralizada.

El eUSD de Lybra necesita incentivar a los acuñadores de monedas estables

Lybras eUSD se acuña utilizando liquidez sobregarantizada para prometer $ETH, y los ingresos de las monedas estables provienen de los ingresos por apuestas de $ETH. Este enfoque utiliza activos criptográficos nativos y se ejecuta en cadena, por lo que puede considerarse una moneda estable descentralizada. Los ingresos por apuestas de los acuñadores se redistribuyen a los poseedores de monedas estables. Si bien esto proporciona ingresos reales sostenibles para los poseedores de monedas estables, carece de incentivos suficientes para atraer a los poseedores de stETH a acuñar monedas estables y renunciar a los ingresos por apuestas. Por lo tanto, el protocolo tiene que depender de la emisión de su token nativo $LBR para subsidiar a los acuñadores de monedas estables.

Además, si bien un rendimiento de 5% en una moneda estable que devenga intereses es atractivo en un mercado bajista, es menos atractivo en un mercado alcista porque las monedas estables más establecidas pueden obtener rendimientos de más de 10% a través de préstamos DeFi.

USDY y USDM están restringidos a usuarios de EE. UU.

Las monedas estables centralizadas que pagan intereses de Ondo Finance y Mountain Protocol se dirigen a un nicho de mercado que no es atendido adecuadamente por USDC y USDT. Debido a la incertidumbre regulatoria en los Estados Unidos, ni el USDC ni el USDT distribuyen los ingresos por intereses obtenidos a los tenedores de monedas estables. Les preocupa que pagar intereses sobre las monedas estables pueda llevar a su clasificación como valores, o que puedan violar la ley al ofrecer intereses sin una licencia bancaria. USDY y USDM han optado por atender únicamente a usuarios no estadounidenses, limitando el uso de sus monedas estables por parte de ciudadanos estadounidenses.

Parte 3: escenarios de aplicación y estabilidad

Una buena moneda estable debería tener una amplia gama de casos de uso en DeFi, una gran liquidez en los intercambios y una gran cantidad de titulares. Aunque estas monedas estables emergentes que pagan intereses no pueden desafiar la posición de mercado de USDT y USDC en el futuro previsible, han adoptado diferentes estrategias para ampliar sus escenarios de aplicación.

El USDM de Mountain y el USDe de Ethena han mostrado tasas de adopción bastante buenas en términos de número de titulares y casos de uso de DeFi.

La mayor parte del USDM existe en la red principal de Ethereum, seguida de Manta Pacific, con pequeños saldos en Base, Arbitrum y Optimism. Mountain Protocol se ha asociado con Ethereum Layer 2 Manta Pacific, y USDM es la principal moneda estable en el ecosistema de Manta Pacific y se utiliza en DeFi. El USDM se puede utilizar como garantía en el protocolo de préstamos más grande de Manta Pacific, LayerBank.

Ethena, actualmente el nuevo proyecto de moneda estable más popular, ha establecido asociaciones con los principales protocolos DeFi en el ecosistema Ethereum. La asociación con MakerDAO y Morpho permite a los usuarios acuñar hasta mil millones de DAI utilizando USDe como garantía.

Ondo Finances USDY todavía se encuentra en la fase de adopción temprana. El protocolo ya ha establecido asociaciones con el gigante de Tradfi BlackRock y cadenas líderes de capa 1 y capa 2 como Solana, Mantle Network y Sui. Estas asociaciones tienen el potencial de aumentar en gran medida su adopción. Ondo Finance es el proyecto más candente en la narrativa actual de activos del mundo real (RWA) con una alta capitalización de mercado totalmente diluida (FDV). A pesar de contar con fuertes partidarios y asociaciones, cabe señalar que ambos productos, la moneda estable USDY y el Tesoro estadounidense en cadena OUSG, actualmente tienen tenedores muy limitados, con menos de 1.000 tenedores de USDY y menos de 100 tenedores de OUSG.

estabilidad

El USDM de Mountain y el USDE de Ethena cotizan muy cerca de sus paridades de $1, mientras que el USDY de Ondo es un token que devenga intereses que cotiza por encima de $1. Actualmente, Ondo está trabajando en el lanzamiento de una versión rebasada del USDY para que pueda usarse como una moneda estable en USD normal.

El eUSD de Lybra lleva mucho tiempo cotizando por debajo de $1. eUSD está totalmente garantizado por ETH líquido con un índice de garantía mínimo de 150%. El protocolo es seguro y está respaldado por garantías suficientes. La desconexión se puede atribuir a una elección de diseño del mecanismo del protocolo. Para una moneda estable con sobregarantía como eUSD, si la moneda estable se cotiza por debajo de $1, los arbitrajistas pueden obtener ganancias comprando la moneda estable con un descuento en el mercado abierto y luego canjeando la garantía subyacente en su totalidad. Este comportamiento de arbitraje eleva el precio de la moneda estable hasta $1. Curiosamente, para Lybra Finance, los acuñadores de monedas estables pueden elegir si permiten que los arbitrajistas canjeen sus posiciones. Muchos usuarios optan por no activar la opción de canje, lo que impide la ejecución del arbitraje.

Liquidez en DEX

Medimos la liquidez de las monedas estables por el deslizamiento al intercambiar 100K y 1M por USDT en el DEX Aggregator LlamaSwap. USDe tiene la mejor liquidez sin deslizamientos al intercambiar 1 millón de tokens. Vale la pena señalar que a pesar de la menor capitalización de mercado de la moneda estable USDM, su liquidez es bastante buena.

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